È così che date prestigio alla lira turca?

Giovedì scorso, il governatore della Banca Centrale Fatih Karahan ha presentato il terzo Rapporto sull'inflazione dell'anno. Ha mantenuto l'obiettivo di inflazione annuale al 24%, ma ha annunciato che prevedono un'inflazione effettiva al 28%. È una situazione un po' strana, ma ci siamo ormai abituati a questa assurdità, dato che da anni assistiamo all'incapacità della Banca Centrale di centrare i propri obiettivi di inflazione.

Per me, la domanda più importante dell'incontro è arrivata dall'economista İris Cibre. Cibre ha ricordato che il denaro a breve termine detenuto in lire turche da investitori locali ed esteri ha raggiunto i 132 miliardi di dollari nell'attuale contesto di tassi di interesse elevati, e ha chiesto:

“In caso di una nuova guerra o di un evento 'cigno nero', se queste risorse dovessero dirigersi verso l'uscita, la Banca Centrale ha una preparazione in merito? Considerate questo livello di 132 miliardi di dollari come una dipendenza per la Banca Centrale?”

La domanda è chiara: cosa farà la Banca Centrale se i 132 miliardi di dollari di attività a breve termine in lire turche si convertiranno in valuta estera in un momento di crisi?

Fatih Karahan ha risposto come se gli fosse stato chiesto qualcos'altro:

“Francamente, trovo difficile comprendere perché l'aumento della quota della valuta locale in questo Paese debba essere considerato un rischio.”

Ha poi proseguito dicendo:

“In un'economia in cui il sistema finanziario funziona in modo sano e c'è fiducia nelle politiche economiche e nella valuta locale, ci si aspetta già che questo tasso sia elevato... Nonostante tutti gli shock, vediamo che la quota della lira turca non è diminuita, al contrario, è aumentata. Questo dimostra in realtà che la fiducia nelle politiche è cresciuta. Non lo vedo come un elemento di rischio, ma come un elemento di successo.”

Sì, ma signor Governatore, non è questa la domanda che le è stata posta... Nessuno sta chiedendo se l'aumento della quota della lira turca nel sistema finanziario sia un bene o un male. Cosa farete se, in caso di shock, 132 miliardi di dollari di attività a breve termine in lire turche si convertiranno in valuta estera?

La fiducia nella lira turca è aumentata... E questo sarebbe un elemento di successo...

Se offrite uno dei tassi di interesse più alti al mondo e rendete la lira turca uno degli strumenti di investimento più attraenti al mondo per il capitale speculativo, il denaro arriverà naturalmente. Perché un investitore che ottiene in Turchia rendimenti che non può ottenere in altri Paesi non dovrebbe venire?

Si può chiamare fiducia nella lira turca?

Il popolo paga gli interessi sul capitale speculativo

Nel mio articolo del 19 luglio, avevo condiviso una sintesi che ho elaborato dai conti della bilancia dei pagamenti della Banca Centrale.

Nel periodo 2018-2022, il pagamento di interessi e redditi da portafoglio verso l'estero era in media di 11,1 miliardi di dollari all'anno.

Nel periodo 2023-2025, quando Mehmet Şimşek è tornato in carica, la cifra è balzata a 19,8 miliardi di dollari. Un aumento di circa il 78%. Nel 2025, gli interessi e i redditi da portafoglio che abbiamo pagato all'estero hanno raggiunto i 24,7 miliardi di dollari.

Mentre la Turchia trasferiva all'estero una media di circa 11 miliardi di dollari all'anno in interessi e redditi da portafoglio, voi portate questa cifra a 24,7 miliardi di dollari; poi presentate il denaro che arriva in Turchia a causa degli alti tassi di interesse come “un indicatore dell'aumento della fiducia nella lira turca e un elemento di successo”.

Il conto non si limita solo alle risorse trasferite all'estero. Prima del passaggio al sistema presidenziale, nel 2017, la quota degli interessi passivi nel bilancio era dell'8,4%. Nel 2025 è schizzata al 14%. Nei primi cinque mesi del 2026 ha raggiunto il 17%. Gli alti tassi di interesse hanno anche questo costo.

Il denaro che va in interessi non cade dal cielo. Esce dalle tasse pagate dal popolo.

Il conto dello shock İmamoğlu

La domanda posta al governatore della Banca Centrale era: “Siete preparati a una situazione di shock?”

Dopo lo shock politico iniziato con il fermo di Ekrem İmamoğlu il 19 marzo 2025, la Banca Centrale ha dovuto vendere circa 50 miliardi di dollari di valuta estera in circa un mese.

Inoltre, prima del 19 marzo, il tasso di interesse delle obbligazioni di riferimento a due anni era al 38,3%. Dopo lo shock, è salito oltre il 47%. Uno shock sui tassi di circa 9 punti percentuali...

Il conto della crisi politica non è stato solo la vendita di 50 miliardi di dollari di valuta estera. Anche il costo del debito del Tesoro è balzato improvvisamente.

Ancora più interessante è il quadro odierno.

A marzo 2025, l'inflazione annuale era al 38,1% e il tasso di interesse del Tesoro a due anni era al 38,3%. L'interpretazione è questa: inflazione e tassi di interesse vanno di pari passo. Il mercato spera che l'inflazione scenda...

Oggi l'inflazione annuale è scesa al 31,75%, ma il tasso di interesse del Tesoro a due anni è intorno al 41,5%. Un tasso di interesse superiore di 10 punti rispetto all'inflazione. Il mercato si è reso conto che l'inflazione non scenderà.

Mentre l'inflazione scende di 6,35 punti, il tasso di interesse sul debito dello Stato è ancora 3,3 punti più alto rispetto a prima dell'operazione İmamoğlu.

Questo quadro non mostra che la fiducia nella lira turca è aumentata, ma che coloro che prestano denaro alla Turchia richiedono un premio al rischio più elevato. Non lo dico io; lo dice il mercato.

L'attacco all'Iran e la nullità assoluta

Il 28 febbraio 2026, con l'attacco USA-Israele, è iniziata la guerra in Iran. La Banca Centrale ha dovuto vendere circa 26 miliardi di dollari di valuta estera in poche settimane. Il tasso di interesse delle obbligazioni del Tesoro a due anni è salito dal livello del 36% pre-guerra verso il 40%.

Poi sono arrivati gli shock politici interni e giudiziari. Nella settimana in cui la decisione di nullità assoluta ha scosso il mercato, le vendite di valuta estera hanno raggiunto circa 7 miliardi di dollari e i tassi sulle obbligazioni sono tornati a salire.

Abbiamo vissuto tutto questo.

Alla fine di marzo 2025, quando è stata condotta l'operazione contro Ekrem İmamoğlu, lo stock del debito dell'amministrazione centrale era di 10 trilioni 271 miliardi di lire. Alla fine di giugno 2026, è salito a 14 trilioni 993 miliardi di lire.

Per arrotondare, 15 trilioni di lire.

L'aumento dei tassi di interesse ora grava su uno stock di debito che si avvicina ai 15 trilioni di lire. Non tutto il debito viene rinegoziato contemporaneamente, ma man mano che le scadenze arrivano, il vecchio debito viene rifinanziato a tassi più alti.

Di conseguenza, il costo del rischio politico non rimane un movimento di borsa o di cambio di una settimana. Si trasforma in una spesa per interessi del Tesoro che si spalma negli anni.

Prima attira con tassi alti, poi vendi le riserve

C'è uno strano ciclo in corso.

Prima portate valuta estera nel Paese offrendo tassi di interesse elevati.

Accumulate riserve con questa valuta estera.

Quando scoppia una crisi politica, spendete decine di miliardi di dollari di riserve.

La stessa crisi fa aumentare il tasso di interesse sul debito del Tesoro.

Per ricostituire le riserve e la fiducia perse, siete costretti a offrire nuovamente tassi di interesse elevati.

Questa volta, sia la spesa per interessi del Tesoro all'interno che il trasferimento di interessi verso l'esterno crescono.

Poi vi girate e dite: “La quota della TL è aumentata. Questo dimostra che la fiducia nelle politiche è cresciuta. Non lo vedo come un elemento di rischio, ma come un elemento di successo.”

Non si dà prestigio alla lira turca in questo modo

Non potete dare prestigio alla lira turca offrendo uno dei tassi di interesse più alti al mondo.

Per il vero prestigio della lira turca servono un'inflazione al livello del 3%, un bilancio sostenibile, un'economia che non produca deficit delle partite correnti, anzi che generi un surplus, una crescita stabile, lo Stato di diritto, la separazione dei poteri e istituzioni statali che operano con merito.

Naturalmente, un governatore della Banca Centrale non può garantire tutto questo da solo. È una questione di Stato.

Possibili shock

Gli shock possibili in Turchia non si limitano solo ai rischi geopolitici in Medio Oriente. Oggi nell'opinione pubblica si discute persino della possibilità che l'immunità del presidente del Nuovo Partito, Özgür Özel, venga revocata e che venga addirittura arrestato. Spero che non accada nulla del genere.

Oggi l'entità del denaro timoroso che rimane in TL a breve termine è di 132 miliardi di dollari.

Il problema non si limita a questo.

Il debito estero della Turchia in scadenza entro il prossimo anno è di 242 miliardi di dollari. Insieme a un deficit delle partite correnti annuale di circa 39 miliardi di dollari, il fabbisogno finanziario esterno lordo è di 281 miliardi di dollari.

In cambio, al 7 agosto, le riserve lorde della CBRT sono di 178,4 miliardi di dollari, mentre le riserve nette escluse gli swap sono di soli 50,6 miliardi di dollari.

Certamente, non è necessario che tutti i 281 miliardi di dollari siano coperti dalle riserve. In condizioni normali, i debiti vengono rifinanziati e il deficit delle partite correnti viene finanziato con afflussi di capitale.

Ma se in uno shock il denaro in TL si dirige verso la valuta estera, il tasso di rifinanziamento del debito estero diminuisce e il finanziamento del deficit delle partite correnti diventa difficile allo stesso tempo, la Banca Centrale rimarrà sotto pressione su tre fronti.

Inoltre, lo stock del debito dell'amministrazione centrale ha raggiunto i 15 trilioni di lire. Bisogna anche tenere conto della pressione degli interessi che graverà su questo.

Pertanto, la domanda posta al governatore della Banca Centrale è ancora sul tavolo:

In un nuovo shock politico, legale o geopolitico, cosa farete se una parte significativa di questo denaro si dirigerà verso la valuta estera?

Spero che la risposta “la fiducia nella lira turca è aumentata” non sia un messaggio all'autorità politica del tipo “potete fare le operazioni che volete”.

Altrimenti, potremmo arrivare a rimpiangere gli shock che abbiamo vissuto nel recente passato.